Biden vs. Trump: los inversores quieren un claro ganador

Trump ha revivido temores sobre si aceptará los resultados de las elecciones y facilitará una transición pacífica del poder si pierde. Ha afirmado repetidamente que el voto masivo por correo debido a la pandemia puede conducir a fraude generalizado y que el resultado puede necesitar de la Corte Suprema. Recuerda a las enrevesadas elecciones de 2000 entre el demócrata Al Gore y el republicano George Bush, cuando la Corte Suprema intervino a favor de Bush respecto al escrutinio de votos en Florida. Al Gore finalmente admitió la derrota. Pero esta vez crece el temor a que la composición del Colegio Electoral se discuta en varios Estados y que la elección termine en la Corte Suprema en Washington DC o desencadene en una intervención del Congreso cuando se reúna en enero de 2021.
Hay que tener en cuenta que varios Estados pueden verse inundados de papeletas por correo y los que más importan, muchos ubicados en el Cinturón Oxidado, parecen tener poca experiencia para gestionar un diluvio de tales votaciones. Peor aún, en el crucial Estado de Pensilvania, la legislación prohíbe el escrutinio de papeletas por correo antes del día de la elección, de manera que el resultado puede prolongarse, a diferencia de la mayoría de Estados, donde el escrutinio comienza antes del día de la elección. Así que la incertidumbre sobre los resultados, alto riesgo de litigio y comportamiento de los candidatos en tal situación, son probablemente el mayor riesgo para los inversores en estas elecciones.

Más estímulo con Biden
Ahora bien, una victoria de Biden puede ser positiva, en la medida en que estimular la economía, con intensificación de prestaciones de desempleo para apoyar a la clase media, así como políticas a largo plazo destinadas a facilitar la adaptación a la economía post-Covid 19, con más atención a la inversión y energía "verdes". Estas medidas pueden ser un factor diferenciador frente Trump. De hecho, el programa de Biden es de dos billones de dólares durante cuatro años.
Además, independientemente de quién gane las elecciones, es probable un paquete fiscal por valor de al menos un billón de dólares antes de fin de año, aunque pueda sonar optimista. Hay que tener en cuenta que hay señales crecientes de que el impulso económico flaquea y cada vez hay más llamamientos, a izquierda y derecha, para que la ayuda se renueve. Aunque las conversaciones al respecto se han estancado observamos que el equipo de Trump se inclina en la dirección de los demócratas, aceptando un paquete de hasta 1,6 billones de dólares.
Ahora bien, el riesgo del programa de Biden es fiscal, en la medida en que puede afectar al potencial de la economía y pesar en la confianza empresarial. De todas formas, es un político centrista con largo historial de construcción de consensos y no querrá obstaculizar la recuperación con aumentos masivos de impuestos, cuyas alzas, incluyendo una reversión de los recortes de Trump en sociedades del 21% al 28% se pueden posponer hasta la segunda mitad de su mandato, aunque una mayoría de 55 o más senadores demócratas puede aumentar la probabilidad de aumento de impuestos en 2021.
Continuidad de políticas fiscales y monetarias
Por el contrario, una victoria de Trump ayudaría a fomentar una nueva ronda de recortes de impuestos, aunque la promoción de nuevos recortes, incluyendo los de la renta de las personas físicas ha caído en oídos sordos los últimos cuatro años y puede seguir siendo así incluso con un Senado controlado por los republicanos.
El caso es que, gane quien gane, es previsible un alto grado de continuidad de políticas fiscales y monetarias. Así, esperamos que se mantenga la presión para que la Reserva Federal mantenga los tipos de interés bajos y continúe comprando deuda federal. De hecho, esperamos que su programa de flexibilización cuantitativa se intensifique este cuarto trimestre, sea cual sea el resultado de las elecciones. Además no esperamos una política presupuestaria de "austeridad" sino de continuo déficit presupuestario. De hecho la Teoría Monetaria Moderna, que aboga por mayor déficit presupuestario mientras el banco central mantiene los tipos de interés bajos, que emana originalmente de la izquierda, ha avanzado bajo Trump. De manera que la combinación de políticas puede seguir siendo amigable para el crecimiento económico, aunque obviamente más por el lado de la oferta bajo Trump y más por la demanda con Biden.

Volatilidad en las acciones
De todas formas las elecciones estadounidenses han hecho aumentar la volatilidad en las acciones, que es mayor en EEUU que en Europa y Japón y se puede mantener alta los próximos cuatro meses, antes de disminuir gradualmente si hay menor riesgo de que las elecciones sean impugnadas y decae la incertidumbre sobre la política económica.
Hay que tener en cuenta que los mercados siguen temiendo un considerable aumento del impuesto de sociedades, con impacto adverso en la renta variable. Cuando Trump fue elegido en noviembre de 2016 la idea era proporcionar un shock de oferta como propugnan renombrados economistas de la década de los 80 como Arthur Laffer. Así que a finales de 2017 el Congreso votó la disminución del impuesto de sociedades del 35% al 21%, con gran impulso para el crecimiento de los beneficios en 2018. Por su parte, el programa demócrata incluye recuperar la mitad de tal disminución. Pero en primer año de mandato de Biden, que requiere apoyo del Congreso, no creemos que sea su prioridad. Más bien, esperamos mayor flexibilización fiscal. Si aumentará el impuesto en 2021 el crecimiento de beneficios podría reducirse a la mitad, del 26% al 13% para las blue chips de EEUU. Parecería saludable, pero por efecto base de 2020, cuando se han reducido un 20% por el coronavirus. Retrasar el aumento a 2022 tendría un impacto más profundo, pues ese año no se espera la recuperación de 2021 y los sectores que más sufrirían serían que más se beneficiaron en 2018, cuyos márgenes han permanecido resistentes, es decir, empresas de crecimiento estructural, principalmente en tecnología y salud.
Otro efecto negativo secundario del aumento del impuesto de sociedades podría ser la reducción del pago en efectivo a accionistas. Con los cambios tributarios de diciembre de 2017 las empresas estadounidenses repatriaron efectivo del extranjero en masa, con lo que aumentaron las recompras de acciones, especialmente en sectores impulsados por la tecnología, lo que se mantuvo los años siguientes y un aumento del impuesto de sociedades podría ralentizarlas.
Mientras, la temporada de resultados del tercer trimestre alcanzará máximo para estas elecciones, tras un segundo trimestre de 2020 de disminuciones de beneficios. La incertidumbre es alta, ya que muchas empresas se niegan a proporcionar guía. Habitualmente, entre 100 y 110 empresas del índice el S&P 500 la proporciona, pero el segundo trimestre solo 49 y en el tercero faltan empresas que probablemente habrían dado orientación negativa. Además, la valoración de la renta variable estadounidense sigue alta, en precio/beneficios esperados cerca de 22 veces por el índice S&P 500. Los sectores cíclicos son especialmente caros, especialmente las empresas orientadas a tecnología, donde los inversores han acudido a medida que el sector se ha beneficiado de la crisis Covid-19 y de la tendencia a "quedarse en casa".

Pero, en cualquier caso, se espera que la Reserva Federal mantengan los tipos de interés bajos mucho más de lo habitual, lo que implica una prima de riesgo para las acciones inferior a la media. De hecho la Reserva Federal anunció este agosto una nueva estrategia de "objetivo de inflación promedio", consolidando la promesa de tipos de interés "bajos por mucho tiempo". Otro apoyo para la renta variable es que la asignación a acciones es bastante escasa en algunas estrategias sistemáticas. En resumen, una vez que se haya digerido la incertidumbre electoral los mercados de renta variable tienen potencial de subida para finales de año y, más aún, las acciones de crecimiento estructural no han perdido su atractivo.

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